![\"\"](\"http:\/\/kapitalis.com\/tunisie\/wp-content\/uploads\/2018\/12\/Banque-Centrale-de-Tunisie-Marouane-Abassi.jpg\")
<\/p>\n<\/p>\n
Et si la BCT avait une panoplie d\u2019instruments pour atteindre le m\u00eame objectif de r\u00e9duction de la masse mon\u00e9taire en circulation sans avoir \u00e0 augmenter le TMM et sans courir le risque de p\u00e9naliser la timide reprise \u00e9conomique qui se dessine \u00e0 l\u2019horizon ?<\/strong><\/em><\/p>\n Par Dr Sadok Zerelli<\/strong> *<\/p>\n <\/p>\n Pour cela, elle intervient quotidiennement sur le march\u00e9 mon\u00e9taire pour refinancer les banques commerciales en leur rachetant leurs titres de cr\u00e9ances (injection mon\u00e9taire) ou en leur c\u00e9dant des bons du tr\u00e9sor ou d\u2019autres actifs financiers (\u00e9ponge mon\u00e9taire).<\/p>\n Pour les \u00e9conomistes mon\u00e9taristes (\u00e0 leur t\u00eate Irvin Fischer, \u00e9conomiste am\u00e9ricain du d\u00e9but du XXe si\u00e8cle), dont la th\u00e9orie domine aujourd\u2019hui la pens\u00e9e et la politique \u00e9conomique internationales, en particulier au niveau du Fonds mon\u00e9taire international (FMI), il existe une relation m\u00e9canique qui lit le niveau g\u00e9n\u00e9ral des prix \u00e0 la masse mon\u00e9taire en circulation. Cette relation est exprim\u00e9e par l\u2019\u00e9quation quantitative suivante (connue sous le nom d\u2019\u00ab\u00e9quation de Cambridge\u00bb<\/em>) :<\/p>\n M\u00d7V = P\u00d7Y<\/strong><\/p>\n O\u00f9:<\/p>\n Y\u00a0<\/strong>: le volume de la production (PIB)<\/p>\n P<\/strong> : le niveau g\u00e9n\u00e9ral des prix<\/p>\n M\u00a0<\/strong>: la masse mon\u00e9taire en circulation (au sens de M3, c\u2019est-\u00e0-dire incluant non seulement les billets en circulation (monnaie fiduciaire \u2013 qui ne repense qu\u2019une tr\u00e8s faible part de la masse mon\u00e9taire en circulation \u2013) mais aussi l\u2019ensemble des \u00e9critures bancaires (monnaie scripturale) mobilisables par ch\u00e8ques ou virements bancaires, ainsi que certains titres financiers \u00e0 plus ou moins court terme (effets de commerces, bons du tr\u00e9sor, bons de caisse, Sicav, Sicaf etc.).<\/p>\n V\u00a0<\/strong>: la vitesse de circulation de la monnaie (nombre de transactions effectu\u00e9es). Pour les partisans de cette th\u00e9orie quantitative de la monnaie, V est fixe \u00e0 court terme et la production Y est ind\u00e9pendante de la quantit\u00e9 de monnaie en circulation<\/p>\n Milton Friedman, chef de file de l\u2019\u00e9cole mon\u00e9tariste, r\u00e9sume ainsi la th\u00e9orie quantitative de la monnaie : \u00abL\u2019inflation est toujours et partout un ph\u00e9nom\u00e8ne mon\u00e9taire en ce sens qu\u2019elle est et qu\u2019elle ne peut \u00eatre g\u00e9n\u00e9r\u00e9e que par une augmentation de la quantit\u00e9 de monnaie plus rapide que celle de la production\u00bb<\/em>.<\/p>\n En adoptant une politique mon\u00e9taire tr\u00e8s restrictive et en augmentant \u00e0 trois reprises en moins de deux ans le TMM, dont la derni\u00e8re de 100 points d\u2019un seul coup, la BCT esp\u00e8re r\u00e9duire l\u2019accroissement de la masse mon\u00e9taire en circulation en dissuadant les consommateurs et les producteurs de demander des cr\u00e9dits et les banques commerciales d\u2019en accorder, dans l\u2019espoir de r\u00e9duire l\u2019accroissement du niveau g\u00e9n\u00e9ral des prix (inflation), conform\u00e9ment \u00e0 la th\u00e9orie quantitative de la monnaie et \u00e0 l\u2019\u00e9quation de Cambridge pr\u00e9cis\u00e9ment.<\/p>\n Compte tenu de la politique qu\u2019il m\u00e8ne depuis qu\u2019il est \u00e0 la t\u00eate de la BCT, il est clair que le gouverneur de la BCT, Marouane El Abassi, et les membres de son conseil d\u2019administration qui ont approuv\u00e9 cette d\u00e9cision, sont des \u00e9conomistes mon\u00e9tariste convaincus qu\u2019il est possible de piloter l\u2019\u00e9conomie et de lutter contre l\u2019inflation par les seuls instruments mon\u00e9taires, ce que contestent les \u00e9conomistes keyn\u00e9siens (dommage qu\u2019il y en ait aucun parmi eux, ne serait-ce que pour porter la contradiction).\u00a0Pour ces derniers, au contraire, une hausse de la quantit\u00e9 de monnaie peut avoir un effet direct sur l\u2019\u00e9conomie et le volume de production, car les agents \u00e9conomiques ayant plus d\u2019argent en leur possession, ils vont le d\u00e9penser ou l\u2019investir, ce qui entra\u00eenera une hausse de la demande et de la production (c\u2019est-\u00e0-dire du PIB) et une baisse du ch\u00f4mage. Inversement, une contraction de la masse mon\u00e9taire, telle que recherch\u00e9e par la d\u00e9cision d’accroissement du TMM, entra\u00eenera une baisse de la demande et donc de la production (r\u00e9cession) et donc davantage de ch\u00f4mage.<\/p>\n Au-del\u00e0 de ce d\u00e9bat entre \u00e9conomistes mon\u00e9taristes et keyn\u00e9siens qui dure depuis un demi-si\u00e8cle, il est permis de douter de l\u2019efficacit\u00e9 de cette politique mon\u00e9taire ne serait ce que pour les raisons suivantes:<\/p>\n 1.<\/strong> Une baisse relative de la masse mon\u00e9taire et des moyens de paiement en circulation entra\u00eenera une baisse de la consommation et de l\u2019investissement, ce qui r\u00e9duira le niveau de la demande globale et donc de la production globale Y, ce qui risque d\u2019enclencher une r\u00e9cession \u00e9conomique.<\/p>\n 2.<\/strong> Il est permis de douter du bon fonctionnement de l\u2019\u00e9quation quantitative de la monnaie pour r\u00e9duire l\u2019inflation, car les agents \u00e9conomiques sont souvent victimes d\u2019une \u00abillusion nominale\u00bb, ce qui signifie qu\u2019ils per\u00e7oivent mal les effets de l\u2019inflation sur leur pouvoir d\u2019achat, en particulier pour les biens de consommation courante dont les prix peuvent continuer \u00e0 augmenter pour d\u2019autres raisons non mon\u00e9taires: raret\u00e9, dysfonctionnement des circuits de distribution, etc.<\/p>\n 3.<\/strong> Le taux d\u2019inflation global est la r\u00e9sultante de trois sources ou types d\u2019inflation: l\u2019inflation par la demande due au d\u00e9s\u00e9quilibre entre l\u2019offre et la demande sur le march\u00e9 d\u2019un bien ou d\u2019un service; l\u2019inflation par les co\u00fbts due \u00e0 l\u2019accroissement des co\u00fbts de production support\u00e9s par les entreprises (mati\u00e8res premi\u00e8res, salaires, co\u00fbts de financement etc.) ; et l\u2019inflation import\u00e9e due au diff\u00e9rentiel d\u2019inflation entre les pays partenaires et surtout \u00e0 la d\u00e9pr\u00e9ciation de la monnaie locale par rapport aux devises.<\/p>\n Il est clair que, m\u00eame dans l\u2019hypoth\u00e8se la plus favorable o\u00f9 l\u2019\u00e9quation de Cambridge fonctionne correctement dans le contexte \u00e9conomique tunisien, la d\u00e9cision de la BCT d\u2019augmenter le TMM de 100 points vise \u00e0 rendre les cr\u00e9dits \u00e0 la consommation et \u00e0 l\u2019investissement plus chers et donc \u00e0 combattre la premi\u00e8re source d\u2019inflation : celle par la demande. Un tel succ\u00e8s, si succ\u00e8s il y aura, serait plus que contrecarr\u00e9 par l\u2019autre source d\u2019inflation, celle par les co\u00fbts, car les entreprises ne manqueront pas de r\u00e9percuter sur leur prix de vente l\u2019ench\u00e9rissement de leurs co\u00fbts de financement qui viennent s\u2019ajouter aux augmentations salariales substantielles dans le secteur public et priv\u00e9 arrach\u00e9s r\u00e9cemment par l\u2019Union g\u00e9n\u00e9rale tunisienne du travail (UGTT).<\/p>\n Par contre, cette d\u00e9cision n\u2019aura aucun effet sur l\u2019inflation import\u00e9e qui constitue la premi\u00e8re source d\u2019inflation en Tunisie compte tenu du volume des importations, du d\u00e9ficit de la balance commerciale de la forte d\u00e9pr\u00e9ciation de la monnaie nationale, le dinar.<\/p>\n 4.<\/strong> Un autre effet pervers de cette d\u00e9cision est qu\u2019elle va alourdir le co\u00fbt de financement du d\u00e9ficit budg\u00e9taire support\u00e9 par l\u2019Etat et encourager ainsi les banques commerciales \u00e0 utiliser leurs liquid\u00e9s pour acqu\u00e9rir plut\u00f4t des bons du tr\u00e9sor, qui sont des actifs non-productifs sans risque, plut\u00f4t qu\u2019\u00e0 fiancer des investissements qui sont productifs mais \u00e0 risque.<\/p>\n 5.<\/strong> M\u00eame si les fondements th\u00e9oriques de la d\u00e9cision de la BCT, \u00e0 savoir l\u2019\u00e9quation quantitative de la monnaie, sont corrects, celle-ci dispose d\u2019une panoplie d\u2019instruments pour atteindre le m\u00eame objectif de r\u00e9duction de la masse mon\u00e9taire en circulation sans avoir \u00e0 augmenter le TMM et sans courir le risque de p\u00e9naliser la timide reprise \u00e9conomique qui se dessine \u00e0 l\u2019horizon. Parmi les plus importants et les plus efficaces de ces instruments, citons au moins trois:<\/p>\n a. le taux de r\u00e9serve obligatoire<\/em> que les banques sont tenues de respecter sur chaque d\u00e9p\u00f4t re\u00e7u. Une l\u00e9g\u00e8re augmentation de quelques points de celui-ci aura, \u00e0 travers le coefficient multiplicateur des cr\u00e9dits (\u00e9gal \u00e0 l\u2019inverse du taux de r\u00e9serve obligatoire), un impact tr\u00e8s important sur le pouvoir de cr\u00e9ation mon\u00e9taire des banques et donc sur le volume de la masse mon\u00e9taire en circulation;<\/p>\n b. le taux d\u2019encadrement des cr\u00e9dits<\/em> qui oblige les banques \u00e0 respecter une certaine distribution de leur portefeuille de cr\u00e9ances entre les diff\u00e9rents secteurs d\u2019activit\u00e9 \u00e9conomique et donc de favoriser certains consid\u00e9r\u00e9s comme essentiels \u00e0 la croissance \u00e9conomique et \u00e0 l\u2019emploi (agriculture, BTP etc.) au d\u00e9triment d\u2019autres (commerce, import export-import etc.);<\/p>\n c. la politique d\u2019open market<\/em> qui permet \u00e0 la BCT d\u2019intervenir chaque jour sur le march\u00e9 mon\u00e9taire pour \u00e9ponger ou injecter des liquid\u00e9s \u00e0 travers l\u2019achat ou la cession aux banques commerciales de titres de cr\u00e9ances divers tout en contr\u00f4lant le volume des liquidit\u00e9s dont elles disposent et leur pouvoir de cr\u00e9ation mon\u00e9taire.<\/p>\n Dans les pays anglo-saxons qui sont pass\u00e9s ma\u00eetres dans l\u2019art de ma\u00eetriser l\u2019inflation et qui y ont largement r\u00e9ussi, l\u2019open market est consid\u00e9r\u00e9 comme l\u2019instrument privil\u00e9gi\u00e9 d\u2019intervention des banques centrales\u00a0qui n’interviennent que rarement sur le taux directeur. Lorsqu’elles le font, c’est par petits paliers de 25 points ou de 50 points au maximum pour permettre aux op\u00e9rateurs \u00e9conomiques d’adapter leur comportement , car le but recherch\u00e9 n’est pas de les p\u00e9naliser ou de les punir, mais d’orienter leur comportement vers ce qu’elles consid\u00e8rent comme un meilleur \u00e9quilibre des march\u00e9s financiers et une meilleure ma\u00eetrise de l’inflation.<\/p>\n En tout cas, il ne fait pas de doutes que l’open market<\/em> est une technique d’intervention de loin plus souple et plus efficace qu’une d\u00e9cision administrative prise sans \u00e9tude d’impact pr\u00e9alable ni concertation avec le Gouvernant (de l’aveu m\u00eame du Gouverneur). Le pr\u00e9texte d’\u00ab\u00a0ind\u00e9pendance\u00a0\u00bb<\/em> de la BCT avanc\u00e9 par le Gouverneur n’est pas recevable car la BCT tout comme l’ensemble du syst\u00e8me bancaire sont au service de l’\u00e9conomie nationale et sont donc tenus d’appliquer une politique mon\u00e9taire compatible avec la politique \u00e9conomique g\u00e9n\u00e9rale d\u00e9cid\u00e9e le Gouvernement. Il en est de m\u00eame de l’argument qui consiste \u00e0 dire que \u00ab\u00a0sans cette augmentation du TMM, l’inflation serait \u00e0 deux chiffres\u00a0\u00bb<\/em> car personne ne peut lire dans l’avenir et un tel argument non prouv\u00e9 n’a aucune valeur scientifique.<\/p>\n La conclusion \u00e0 tirer de cette analyse est que, tant par son bien fond\u00e9 th\u00e9orique (l’\u00e9quation de Cambridge qui ne fait pas l’objet d’unanimit\u00e9 parmi les \u00e9conomistes), que par son ampleur (une augmentation de 100 points d’un seul coup, ce qui constitue un v\u00e9ritable \u00ab\u00a0coup de massu<\/em>\u00a0\u00bb pour le m\u00e9nages et les entreprises qui sont endett\u00e9s aupr\u00e8s du syst\u00e8me bancaire), que par son impact r\u00e9cessionniste sur une conjoncture qui l’est d\u00e9j\u00e0 assez (ch\u00f4mage massif, stagnation de l’investissement, \u00e0 peine 2% de croissance annuelle alors que le plupart des pays africains font facilement du 5% ou 6% de croissance par an etc.), la d\u00e9cision de la BCT d’augmenter le TMM de 100 points est \u00e0 revoir.<\/p>\n Le chef du gouvernement Youssef Chahed, et, selon la Constitution m\u00eame, premier responsable de la politique \u00e9conomique mise en en \u0153uvre et des d\u00e9cisions prises par tous les membres de son gouvernements, BCT comprise, est appel\u00e9 \u00e0 intervenir rapidement pour annuler cette d\u00e9cision ou prendre des mesures pour en limiter au maximum la port\u00e9e. Il a d\u00e9j\u00e0 d\u00e9montr\u00e9, en limogeant le ministre de l’Energie et certains gouverneurs qui ont commis de graves erreurs de d\u00e9cisions, que lorsque les int\u00e9r\u00eats sup\u00e9rieurs de la nation sont menac\u00e9s (et c’est vraiment le cas sur le plan \u00e9conomique avec cette d\u00e9cision), il a assez de courage politique et d’esprit patriotique pour le faire en faisant pr\u00e9valoir la bonne gouvernance du pays avant toute consid\u00e9ration politique ou personnelle.<\/p>\n * Ancien enseignant de th\u00e9orie mon\u00e9taire \u00e0 IHEC-Carthage.<\/em><\/p>\n![\"\"](\"http:\/\/kapitalis.com\/tunisie\/wp-content\/uploads\/2019\/03\/Sadok-Zerelli.jpg\")
Partout dans le monde, la premi\u00e8re responsabilit\u00e9 de tout Institut d\u2019Emission, tel que la Banque centrale de Tunisie (BCT), est d\u2019assurer le financement de l\u2019\u00e9conomie \u00e0 travers la mise \u00e0 disposition des agents \u00e9conomiques (consommateurs et producteurs) ainsi que de l\u2019Etat des moyens de paiements (masse mon\u00e9taire) suffisants pour assurer les transactions \u00e9conomiques sans pour cela engendrer d\u2019inflation ou handicaper l\u2019investissement et la croissance \u00e9conomique.<\/p>\n